Cina: crolla anche Vanke. L’immobiliare nel panico, il piano disperato che azzera i rimborsi, ma mette a rischio l’azienda

Se pensavate che i problemi per il settore immobiliare cinese fossero ormai storia vecchia, o limitati ai soliti noti come Evergrande, vi sbagliavate di grosso. La crisi non solo non è finita, ma stanotte ha subito un’accelerazione drammatica, andando a colpire quello che per anni è stato considerato il “primo della classe”: China Vanke Co.

Sembrava la società più solida, quella con i conti in ordine e il sostegno statale alle spalle. E invece, la realtà dei numeri ha bussato alla porta con una violenza inaudita. Vanke ha presentato una proposta di ristrutturazione del debito che ha lasciato i mercati di sasso, provocando un nuovo crollo dei titoli e diffondendo il panico tra i creditori che ancora speravano in un “atterraggio morbido”.

Il piano “lacrime e sangue” (per i creditori)

La notizia che ha scosso i mercati riguarda un’obbligazione locale da 2 miliardi di yuan (circa 283 milioni di dollari) in scadenza il prossimo 15 dicembre. Fino alla settimana scorsa, gli investitori si aspettavano un comportamento da “gentlemen agreement”: una proroga, certo, ma condita con qualche pagamento anticipato per addolcire la pillola.

Come indica Bloomberg, invece Vanke ha messo sul tavolo una proposta che sa di ultimatum:

• Proroga della scadenza: Un anno di ritardo secco sul rimborso del capitale.

• Pagamenti anticipati: Zero. Nessuna somma cash verrà versata subito.

• Interessi: Anche la cedola del 3% verrà pagata solo alla fine dell’anno di proroga.

Perché questo piano passi, è necessaria l’approvazione del 90% dei detentori dei titoli. Una soglia altissima, quasi proibitiva, specialmente considerando che la proposta è stata definita dagli analisti molto peggiore delle aspettative.

La reazione dei mercati: crollo verticale

La risposta degli investitori non si è fatta attendere ed è stata brutale. La fiducia, già precaria, è evaporata. I prezzi delle obbligazioni raccontano la storia meglio di mille parole:

• Bond Yuan (oggetto della proroga): Il prezzo è precipitato a circa 21 yuan, rispetto al valore quasi alla pari (100) registrato prima dell’annuncio della scorsa settimana.Questa è la quotazione dei titoli con scadenza a un anno che alla fine hanno rimbalzato su un valore preoccupante: 
  

  Titolo Vanke a un anno, fonte DB

• Bond in Dollari (scadenza 2027): Sono scivolati al livello profondamente “distressed” di 20 centesimi sul dollaro. Un disastro anche per gli investitori internazionali.

Come ha commentato lapidariamente Yao Yu, fondatore di RatingDog: “Questa proposta distrugge l’ultima illusione per gli investitori. Se questo sarà il piano finale per il voto, la fiducia del mercato subirà un altro colpo mortale”.

Perché Vanke è diversa (o forse no)

Per capire la gravità della situazione, bisogna ricordare chi è Vanke. Non è un costruttore qualunque avventuratosi in speculazioni folli. È un’azienda partecipata dallo Stato (tramite Shenzhen Metro Group) e a lungo considerata il barometro della salute del settore e della volontà di Pechino di supportare il mercato.²

Tuttavia, il supporto statale si sta rivelando meno “blindato” del previsto.

1. Shenzhen Metro Group ha fornito oltre 30 miliardi di yuan in prestiti (poco meno di 4 miliardi di euro), ma recentemente ha segnalato l’intenzione di stringere i termini di concessione del credito, richiedendo garanzie collaterali pesanti (Vanke ha dovuto impegnare la sua intera quota in una controllata di gestione immobiliare).

2. Le Banche chiudono i rubinetti: Secondo indiscrezioni, almeno due grandi banche locali hanno respinto la richiesta di Vanke per un prestito di liquidità a breve termine che serviva proprio a ripagare i bond in scadenza. Questo, in un paese piuttosto generoso dal punto di vista bancario, non è un buon segnale.

Il contesto macro: liquidità in fumo

Siamo di fronte alla classica “trappola della liquidità”,  ma in salsa immobiliare cinese. Non importa quanto si cerchi di sostenere il sistema: se la fiducia crolla e le vendite non ripartono, il debito diventa insostenibile. Anzi più la società annaspa con i debiti per cercare liquidità, maggiore è la sfiducia, più difficili le vendite e minore la liquidità raccolta.

Ecco una sintesi della situazione finanziaria attuale per i creditori del Dragone:

Richio “Effetto domino”

La mossa di Vanke segnala che Pechino non è disposta (o non è in grado) di salvare incondizionatamente nemmeno i suoi campioni. L’assenza di pagamenti upfront è un segnale di cassa vuota o di estrema prudenza nella gestione della liquidità residua.

S&P Global Ratings ha avvertito che gli impegni finanziari di Vanke sono “insostenibili”. Se cade Vanke, cade l’idea che esistano porti sicuri nell’immobiliare cinese. Gli investitori, che speravano in una ristrutturazione ordinata, si trovano ora a dover scegliere tra accettare termini punitivi o spingere l’azienda verso un default disordinato che potrebbe avere ripercussioni sistemiche ben oltre i confini della Grande Muraglia: infatti che valore potranno avere gli immobili di Vanke, immessi forzatamente su un mercato non ricettivo?

L’unica salvezza potrebbe venire da un massiccio intervento statale, che non si è però visto per gli altri gruppi, quindir esta improbabile anche in questo caso. A pagarne lo scotto saranno gli obbligazionisti, privati e non.

Domande e risposte

Qual è la differenza tra questo caso e quello di Evergrande?

Mentre Evergrande è crollata a causa di una gestione speculativa e di un indebitamento fuori controllo, Vanke era considerata un’azienda gestita in modo prudente e con forte supporto statale. Il fatto che anche Vanke sia in crisi profonda indica che il problema non è più solo di singole “mele marce”, ma sistemico: è l’intero modello di sviluppo immobiliare cinese che non genera più la liquidità necessaria per sostenere il debito, indipendentemente dalla qualità della gestione passata.

Cosa significa che Vanke chiede un’estensione senza pagamenti anticipati?

Significa che l’azienda è in una situazione di “stress di cassa” estremo. Normalmente, per convincere i creditori a pazientare, si offre un piccolo pagamento subito (es. il 5-10% del capitale). Offrire zero e rimandare anche gli interessi suggerisce che Vanke deve preservare ogni singolo yuan per mantenere operative le costruzioni (e placare gli acquirenti di case, priorità politica del Partito) piuttosto che rimborsare gli investitori finanziari. È un segnale di debolezza molto grave.

Quali sono le probabilità che i creditori accettino il piano?

La soglia del 90% di approvazione è molto alta. Tuttavia, le alternative sono poche. Se i creditori rifiutano, Vanke potrebbe andare in default tecnico, innescando liquidazioni o ristrutturazioni giudiziarie dove, storicamente (vedi Evergrande), i tassi di recupero sono minimi (pochi centesimi per dollaro). È probabile che si arrivi a un braccio di ferro, ma alla fine i creditori potrebbero essere costretti ad accettare “il male minore” per non perdere tutto.

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