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CREDIT DEFAULT SWAP: conflitti di interesse e manipolazioni del mercato (di Fabrizio Zulli)

macchinazioni bancarie

Una delle obiezioni più importanti al mercato dei Credit Default Swap (CDS) è anche una delle meno discusse, ovvero il conflitto evidente tra il ruolo delle banche d’investimento come finanziatori e sottoscrittori di titoli da un lato e, come trader di spread creditizii dall’altroii.

Come ci spiega anche Zero Hedge «questo duplice ruolo dà alle banche sia i mezzi per utilizzare i CDS sia l’incentivo a manipolare il prezzo e l’allocazione del credito».

Le stesse banche di investimento (Bank of America Merrill Lynch, Barclays, Bear Stearns – che fa parte ora di JP Morgan – BNP Paribas, Citigroup, Credit Suisse, Deutsche Bank, Goldman Sachs, HSBC, JP Morgan, Morgan Stanley, Royal Bank of Scotland and UBS) sono state poste sotto investigazione per collusione nel mercato europeo dei credit default swap (sarà mica un caso?!); l’indagine però è stata appena chiusa dalla Commissione Europea per “mancanza di prove” (vedi articolo).

Le accuse di limitazione della concorrenza sul mercato dei derivati ​​creditizi sollevano pertanto alcuni interrogativi per i mutuatari e gli investitori circa la manipolazione dei prezzi dei CDS.

In che modo dunque potrebbero essere manipolati i prezzi?

L’emissione di CDS consente alle banche di utilizzare la vendita cosiddetta “nuda” (cioè senza che l’acquirente di protezione detenga il credito sottostante) tipica degli hedge fund e altri speculatori, così da far aumentare i prezzi degli spread creditizi più bassi senza in realtà essere additati di fissare i prezzi dei crediti in modo diretto.

Con i CDS, le grandi banche hanno creato una situazione apparentemente conflittuale in cui tutti i debiti e i prezzi azionari dovrebbero basarsi sulla diffusione del mercato stesso dei CDS utilizzati per assicurarsi nei confronti del debito dell’emittente. A ciò si aggiunge la mancanza di trasparenza dei derivati ​​OTC che ha sostenuto la politica de facto del “too big to fail“, rispetto alle grandi banche.

Questi difetti nella struttura del mercato limitano la competizione, rendono difficile per gli investitori comprendere i rischi assunti dalle grandi banche, creano il potenziale per la manipolazione degli spread creditizi, e addirittura influenzano il riconoscimento di verifica del credit event stabilito nel contratto.

La Kroll Bond Rating Agency (KBRA) ritiene che il modo più semplice per le Autorità di regolamentazione di affrontare la maggior parte dei restanti difetti strutturali del mercato dei CDS, sia quello di:

1) vietare la liquidazione in contanti dei contratti CDS;

2) richiedere che tutte le esposizioni in CDS siano riportate “in bilancio” con una maggiore divulgazione.

Consentire quindi alle banche di commerciare CDS, anche con le restrizioni della Volcker Rule emanata con Legge Dodd-Frank del 2010, offre l’opportunità di manipolare i credit spread per i mutuatari: un evidente conflitto di interessi che è illegale secondo le leggi statali e federali americane.

Chiaramente, né il debitore né i suoi creditori beneficiano di questa situazione; di fatti tale attività impone dei costi aggiuntivi per gli investitori, per gli emittenti e per l’economia nel suo complessoiii.

La nota positiva

L’elemento positivo è che le grandi banche stanno uscendo dal mercato dei derivati ​​creditizi non regolamentati (OTC), e che una grande varietà di soggetti non bancari sta offrendo prodotti di trading e servizi di compensazione in diretta concorrenza con le banche stesse.

I volumi scambiati in Credit Default Swap sono scesi di oltre il 75% dall’inizio della crisi finanziaria del 2008 a meno di 9 mila miliardi di $, ammontare nozionale in essere a giugno 2015iv.

iCon il termine spread creditizio si intende il differenziale di rendimento, rispetto al tasso di interesse per attività prive di rischio, che viene riconosciuto all’investitore a fronte del rischio di insolvenza sull’attività sottostante. Quindi lo spread creditizio è un differenziale di rendimento la cui funzione è di rappresentare il premio per il rischio che il mercato richiede per detenere un titolo di un emittente non considerato privo di rischio.

derivati1

Questo calo dei volumi è dovuto, in parte, alle nuove leggi e regolamenti focalizzati sulla riduzione del rischio di questi strumenti finanziari over the counter (OTC); dall’altra, alla quota dei contratti derivati ​​creditizi in essere scambiati attraverso le clearing house ad hoc (stanze di compensazione e garanzia) salita al 31%, dal 29% alla fine dello scorso anno e meno del 10% del 2010i.

La KBRA ritiene, d’altronde, che il calo dei volumi di CDS è parte di una tendenza più ampia da parte di grandi banche mondiali nell’allontanarsi da quei prodotti e dai mercati non regolamentati che vengono visti come problematici e rischiosi.

@fabriziozulli

i Fonte: KBRAù.

ii Vedi: KBRA, Can the Credit Default Swap Market be Salvaged? Issues for Borrowers and Investors.

iii La letteratura sostiene la conclusione che i CDS possono aumentare il rischio di fallimento (ad esempio, Subrahmanyam, Tang, e Wang, 2014) e anche di ridurre la liquidità dei titoli correlati (ad esempio, Boehmer, Chava, e Tookes, 2015).

iv Fonte: Banca dei Regolamenti Internazionali (BRI).

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