Münchau sul FT: Le Schermaglie Sono Finite — che la Battaglia del Debito Greco Abbia Inizio

Sul Financial Times Wolfgang Münchau afferma chiaramente che nei negoziati la Grecia ha fallito perché non aveva un piano B. In mancanza di un’alternativa, il tentativo di trattare con la Germania non può che finire male. Se i paesi periferici vogliono avere una possibilità, devono dotarsi di una risposta alla domanda: “e se ci dicono di no?”

di Wolfgang Münchau, 22 febbraio 2015
Se doveva essere una sfida all’ortodossia economica tedesca, ha fallito. Il compromesso raggiunto a Bruxelles sulla proroga del “salvataggio” della Grecia non è il tipo di accordo che il nuovo governo di Syriza avrebbe voluto. La sua posizione negoziale è risultata debole per due motivi. Venerdì, i correntisti greci hanno trasferito più di 1 miliardo di € di depositi bancari all’estero. Senza una proroga, il sistema bancario sarebbe crollato in pochi giorni. E Atene non aveva alcun piano per un’uscita dall’euro. Non ha avuto altra scelta se non accettare un accordo in cui i tedeschi hanno prevalso su tutte le questioni sostanziali.

Certo, l’accordo dura per soli quattro mesi — il tempo di prepararsi per la battaglia che conta di più: determinare la traiettoria a lungo termine della posizione fiscale greca. Secondo il vecchio accordo con i creditori, Atene si era impegnata a conseguire un avanzo primario di bilancio — al netto del pagamento degli interessi sul debito — del 3% quest’anno e del 4,5% nel 2016. L’UE vuole che la Grecia rientri dal suo debito, attualmente al 175% del PIL, portandolo al 110% entro il 2022.

La storia economica ci dice che aggiustamenti di tale portata non funzionano perché gli elettorati non li accettano. Una delle principali richieste pre-elettorali di Syriza era una conferenza del debito, nella quale la Grecia e i suoi creditori avrebbero concordato formalmente un “taglio” — una riduzione del valore nominale del debito da rimborsare — per consentire al paese di rimanere nella zona euro. Più fosse stato basso il livello del debito, più basso sarebbe stato l’avanzo primario necessario per raggiungere un dato obiettivo di debito.

Per i creditori questa richiesta era un tabù assoluto. La loro strategia preferita è quella di estendere i prestiti, tagliare in qualche misura i tassi di interesse e far finta che il paese sia in grado di ripagarli. La domanda allora diventa: quanto bisogna spingersi in questa direzione per rendere più tollerabile l’avanzo primario richiesto?

I greci vogliono da ora in poi un avanzo primario dell’1,5% del PIL — un numero che sembra ragionevole, dato lo stato della loro economia. Diciamo che accetterebbero il 2%. E ora pensiamo all’avanzo primario come a quel denaro che un paese usa per il pagamento degli interessi sul debito e per il suo rimborso. Attualmente, la Grecia non paga alcun interesse sui prestiti fatti dai creditori europei; gli interessi inizieranno a maturare solo nel 2023. Il motivo per cui i creditori chiedono alla Grecia si conseguire un grande avanzo primario è quello di creare la possibilità di un pagamento degli interessi quando questi inizieranno.

Il livello del debito quindi è strettamente legato ai surplus che la Grecia deve conseguire. Non sono variabili indipendenti, che si possono regolare a piacimento. Un funzionario tedesco mi ha detto che, per giustificare un taglio dell’avanzo primario nella misura desiderata da Atene, è necessario anche un taglio sul debito. Dato che i tedeschi si oppongono a un taglio del debito, si opporranno anche a un taglio dell’avanzo primario. Quindi c’è una fortissima battaglia su questo punto — molto più grande di qualsiasi cosa abbiamo visto la scorsa settimana.

Quel che è in gioco per la Grecia ora è la sua stessa capacità di sopravvivere economicamente. Questo richiederebbe un’uscita dal circolo vizioso tra debito e deflazione in cui è sprofondata negli ultimi cinque anni. Una soluzione estrema al problema deflazione-debito sarebbe il Grexit. Sarebbe molto costoso all’inizio, ma permetterebbe alla Grecia di fare default nei confronti dei suoi creditori ufficiali, svalutare la propria moneta, e poter conseguire avanzi primari molto più bassi di quelli richiesti ora.

Una soluzione meno rischiosa e meno costosa, sarebbe una ristrutturazione del debito all’interno dell’eurozona; non un vero e proprio taglio, ma qualcosa di simile. Un’opzione sarebbe l’equivalente per il debito pubblico di uno scambio tra debito privato e azioni. Anche se non si possono possedere azioni di un paese si potrebbe, per esempio, indicizzare il tasso di interesse di un titolo di stato direttamente al PIL. Un titolo di stato indicizzato al PIL, tuttavia, non è l’uovo di Colombo, anche perché darebbe al paese un incentivo per truccare al ribasso le valutazioni del PIL.

Un’altra opzione potrebbero essere delle obbligazioni che presentino delle caratteristiche del denaro liquido — una valuta parallela. Potrebbero essere usate come mezzo di scambio, anche se non necessariamente come unità di conto. Il loro valore sarebbe ancora espresso in euro.

C’è spazio per soluzioni creative. Le scelte non sono solo 2: l’austerità imposta dai tedeschi o il Grexit. Ci sono opzioni intermedie migliori sia dell’una che dell’altra. Probabilmente la scelta più intelligente sarebbe quella di combinare una serie di strumenti — un taglio del debito, estensioni di scadenze, riduzioni del tasso d’interesse, obbligazioni legate al PIL — e sperare che l’effetto complessivo sia tale da consentire alla Grecia di conseguire permanentemente degli avanzi primari inferiori.

Questo è quello di cui si occuperanno i prossimi negoziati. Perché la Grecia possa prosperare nell’eurozona sarà necessario un cambiamento nella posizione dei suoi creditori che vada oltre il minimo grado di flessibilità che erano pronti a concedere la scorsa settimana.

[Eppure, aggiungiamo noi, una vittoria nei negoziati in questa direzione, che portasse a un ritorno alla crescita all’interno dell’eurozona, sarebbe una vittoria di Pirro, perché qualsiasi aumento di reddito si rivolgerebbe ai più convenienti prodotti esteri, portando di nuovo in rosso la bilancia dei pagamenti e ritornando così di nuovo al problema del debito estero, quello da cui è iniziata la crisi, ndVdE].

E’ stato Platone ad osservare nelle sue Leggi che uno statista rischia di fallire se legifera solo per la pace. Il primo ministro Alexis Tsipras e il suo ministro delle finanze dovrebbero seguire questo consiglio. Avranno bisogno di un piano B ben elaborato per segnalare ai loro partner che la Grecia è determinata a raggiungere la sostenibilità — all’interno o all’esterno dell’eurozona — a qualunque costo.