Il costo ignoto dei prestiti del PNRR: un’anomalia finanziaria e giuridica

Tra i molti aspetti controversi del Piano nazionale di ripresa e resilienza (PNRR), uno dei meno discussi, ma al tempo stesso più rilevanti, riguarda la struttura finanziaria dei prestiti concessi agli Stati membri nell’ambito del programma europeo Next Generation EU. La questione è semplice nella sua formulazione, ma estremamente significativa nelle implicazioni: è possibile contrarre un debito senza conoscere preventivamente il costo del finanziamento?

Nel funzionamento ordinario dei mercati finanziari la risposta è evidentemente negativa. Qualunque forma di finanziamento – che si tratti di un finanziamento o mutuo bancario, dell’emissione di titoli di Stato o di un prestito obbligazionario – presuppone la piena conoscenza delle condizioni economiche essenziali del contratto. Tra queste, il tasso di interesse rappresenta l’elemento cardine, poiché consente al debitore di determinare il costo complessivo dell’operazione e di valutarne la sostenibilità nel tempo. In assenza di tale elemento, verrebbe meno la stessa possibilità di una valutazione economica razionale del finanziamento.

Nel caso dei prestiti collegati al PNRR, tuttavia, il meccanismo appare strutturalmente diverso. Le risorse erogate agli Stati membri non provengono da fondi già disponibili, ma sono raccolte dalla Commissione europea attraverso emissioni di obbligazioni sui mercati finanziari internazionali. In sostanza, la Commissione si finanzia direttamente sui mercati – mediante l’emissione di titoli europei nell’ambito del programma Next Generation EU – per poi trasferire tali risorse agli Stati membri sotto forma di prestiti collegati ai rispettivi PNRR. Si tratta dunque di un meccanismo di intermediazione finanziaria sovranazionale che colloca la Commissione europea, di fatto, nel ruolo di emittente di debito comune sui mercati internazionali. Una configurazione che appare quantomeno difficilmente conciliabile con l’impianto originario dei Trattati europei e, in particolare, con l’articolo 125 del Trattato sul funzionamento dell’Unione europea – la cosiddetta no bail-out clause – che esclude la responsabilità finanziaria reciproca tra Stati membri e vieta, nella sostanza, forme di mutualizzazione del debito pubblico.

Il punto cruciale è che il costo di tali prestiti non è determinato al momento dell’approvazione del piano nazionale né al momento della sottoscrizione dell’accordo di finanziamento. Il tasso di interesse effettivo dipende infatti dalle condizioni di mercato vigenti al momento delle singole emissioni di debito effettuate dalla Commissione europea. Solo quando queste emissioni vengono realizzate è possibile conoscere il costo effettivo della provvista.

Ne deriva che gli Stati membri beneficiari non dispongono ex ante di un quadro preciso e definitivo dei costi finanziari associati ai prestiti ricevuti. Le condizioni economiche vengono comunicate solo in prossimità dell’erogazione delle singole tranche, una volta che la Commissione ha già completato le operazioni di raccolta sul mercato. In altri termini, il debitore accetta l’obbligazione senza disporre preventivamente di tutti gli elementi necessari per determinarne con certezza il prezzo. Si tratta di un meccanismo che introduce un elemento di indeterminatezza difficilmente riscontrabile nelle tradizionali operazioni di finanziamento pubblico.

Questa peculiarità solleva interrogativi non soltanto sul piano della trasparenza economica, ma anche su quello giuridico. Nel diritto civile, infatti, il contratto di mutuo e, più in generale, ogni rapporto di finanziamento richiede la determinabilità degli elementi essenziali dell’obbligazione. Il debitore deve poter conoscere, o quantomeno determinare sulla base di criteri oggettivi e predeterminati, il costo dell’operazione. L’assenza di un tasso definito o determinabile al momento della conclusione del rapporto può configurare un vulnus rispetto ai principi generali che regolano i rapporti contrattuali. Non è un dettaglio tecnico: è uno dei presupposti fondamentali della validità economica e giuridica di qualsiasi operazione di credito.

La questione assume una rilevanza ancora maggiore se si considera che i soggetti contraenti sono Stati sovrani che operano attraverso decisioni di bilancio pluriennali. La gestione del debito pubblico richiede infatti una programmazione finanziaria fondata su dati certi o quantomeno prevedibili. Accettare un finanziamento senza conoscere con precisione il costo complessivo dell’operazione significa introdurre un fattore di incertezza nella gestione dei conti pubblici, con potenziali conseguenze sulla sostenibilità del debito nel medio e lungo periodo.

Vi è poi un ulteriore aspetto che merita particolare attenzione. Poiché la Commissione europea raccoglie la provvista direttamente sui mercati finanziari, il costo del finanziamento europeo dovrebbe essere valutato in relazione alla capacità dei singoli Stati membri di finanziarsi autonomamente sui mercati. Il punto non è meramente tecnico, ma riguarda l’effettiva convenienza economica dell’intermediazione europea.

Se, ad esempio, l’Unione europea emette obbligazioni nell’ambito del programma Recovery Fund a un tasso del 4 per cento, non è affatto scontato che tutti gli Stati membri si finanzierebbero autonomamente a costi superiori. Alcuni Paesi, caratterizzati da elevata credibilità finanziaria e da rating sovrani più elevati, potrebbero collocare titoli di debito sui mercati a tassi inferiori. In tali casi il ricorso ai prestiti europei non rappresenterebbe necessariamente la soluzione più conveniente dal punto di vista finanziario.

Va inoltre considerato che il costo trasferito agli Stati membri non coincide sempre in modo perfettamente neutrale con il costo di raccolta sostenuto dalla Commissione. Alla provvista di mercato possono infatti aggiungersi componenti amministrative, costi di gestione e altri elementi tecnici che determinano uno scarto rispetto al tasso puro di finanziamento. Questo possibile differenziale rafforza ulteriormente l’esigenza di una trasparenza piena e tempestiva sui costi effettivi dell’operazione.

Il confronto con il finanziamento diretto sui mercati diventa dunque inevitabile. Quando uno Stato emette titoli di debito, il tasso applicato è noto al momento dell’emissione e consente una valutazione immediata della convenienza dell’operazione. Nel caso dei prestiti del PNRR, invece, il costo definitivo si forma progressivamente nel tempo, seguendo le emissioni di debito della Commissione europea e rendendo più complessa una valutazione comparativa ex ante.

A ciò si aggiunge il fatto che i prestiti del PNRR sono accompagnati da un articolato sistema di condizioni e vincoli: riforme strutturali, obiettivi intermedi, verifiche periodiche e meccanismi di sospensione dei pagamenti in caso di mancato rispetto delle cosiddette milestones e dei targets. È dunque legittimo interrogarsi se, in alcuni casi, il ricorso al finanziamento diretto sui mercati – eventualmente anche a costi inferiori – non avrebbe potuto garantire agli Stati maggiore autonomia decisionale e minori condizionamenti nelle politiche economiche.

Nel complesso emerge una evidente anomalia rispetto alle regole ordinarie che disciplinano i rapporti finanziari. In qualunque operazione di debito, la conoscenza preventiva del costo del denaro rappresenta una condizione essenziale per assumere decisioni responsabili e pienamente consapevoli. Nel caso dei prestiti del PNRR, invece, il costo effettivo si determina soltanto nel corso del tempo, quando l’obbligazione è già stata assunta.

Non si tratta necessariamente di un meccanismo illegittimo, ma certamente di una struttura finanziaria atipica che meriterebbe maggiore chiarezza e trasparenza. In un contesto in cui le risorse mobilitate sono di dimensioni straordinarie e incidono direttamente sull’evoluzione del debito pubblico degli Stati membri, la piena conoscenza dei costi rappresenta una condizione imprescindibile per garantire una gestione prudente e responsabile delle finanze pubbliche.

In definitiva, il tema non riguarda soltanto la convenienza economica del PNRR, ma tocca un principio fondamentale della finanza e del diritto: nessun debitore dovrebbe assumere un’obbligazione senza conoscere con sufficiente precisione il prezzo del denaro che riceve. Quando questo principio viene attenuato, il problema non è soltanto economico: diventa inevitabilmente anche istituzionale e giuridico.

Antonio Maria Rinaldi

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