Grandi avanzi primari risolveranno il problema del debito europeo?

Le economie europee hanno pesanti debiti e tristi prospettive di crescita. Questo fatto pone evidenti preoccupazioni circa la sostenibilità dei debiti pubblici, preoccupazioni che si sono manifestate periodicamente in aumenti dei tassi richiesti dagli investitori per acquistare i titoli di stato. Mentre scriviamo, gli investitori sono relativamente ottimisti. La domanda è se lo rimarranno, se – ed eventualmente, quando – le preoccupazioni sulla sostenibilità dei debiti torneranno a manifestarsi.
 
Il FMI, nel suo Fiscal Monitor (2013), delinea uno scenario in cui le obbligazioni sovrane dei paesi europei fortemente indebitati prima si stabilizzano e poi scendono al livello dell’obiettivo del 60% fissato dal Fiscal Compact per il 2030. Fa delle ipotesi sui tassi di interesse, i tassi di crescita e le variabili correlate e calcola l’avanzo primario di bilancio depurato dagli effetti del ciclo (l’avanzo al netto degli interessi) coerente con questo scenario. Più pesante è il debito, più alto il tasso di interesse e più lento il tasso di crescita, più grandi sono gli avanzi primari necessari. L’avanzo primario medio nel decennio 2020-2030 è calcolato al 5,6% per l’Irlanda, 6,6% per l’Italia, 5,9% per il Portogallo, 4,0% per la Spagna e 7,2% per la Grecia.

 

Sono grandi avanzi di bilancio. Ci sono ragioni politiche ed economiche per mettere in dubbio che siano plausibili. Quando le entrate fiscali aumentano, i politici iniziano a fare pressioni per spenderle. Nel 2014, la Grecia ha ottenuto il suo primo avanzo primario dopo anni di deficit e di austerità fiscale; il governo immediatamente è stato messo sotto pressione perché distribuisse un “dividendo sociale” di 525 milioni di euro a 500.000 famiglie a basso reddito. La programmazione del bilancio, come ben noto, crea il problema di gestire il fondo comune, e più grande è il surplus, più profondo e allettante è il fondo comune. Solo paesi con istituzioni politiche e finanziarie forti possono essere in grado di ovviare al problema (de Haan et al. 2013).

Parlando del lato economico, un rallentamento dell’economia globale, che peggiora le ragioni di scambio, e una recessione possono vanificare  gli sforzi anche del più volenteroso dei governi che voglia conseguire un avanzo primario per un decennio. Le recessioni deprimono le entrate fiscali, e i tagli di spesa necessari a mantenere il surplus al livello richiesto possono deprimere l’economia e quindi il gettito fiscale ancora di più. Il governo potrebbe scegliere di lasciar funzionare i suoi stabilizzatori automatici. Al di là delle altre considerazioni sul valore di questa scelta, essa avrebbe anche l’effetto di impedire la realizzazione della serie consecutiva di avanzi primari.

 
Questi sono ostacoli notevoli. I ricercatori del Kiel Institute (2014) hanno concluso che “la valutazione degli eventi storici in molti paesi portano alla conclusione che è estremamente difficile per un paese impedire al proprio debito di aumentare quando l’avanzo primario necessario supera il livello critico del 5%.

 

     Episodi di avanzi primari ampi e persistenti

 

In un lavoro recente (Eichengreen and Panizza 2014), abbiamo valutato se le aspettative che i paesi europei possano mantenere questi notevoli avanzi primari siano realistiche. Abbiamo usato un campione di 54 economie sviluppate o emergenti nel periodo 1974-2013 per valutare quale tipo di variabili politiche ed economiche siano associate con avanzi primari ampi e persistenti.
 
Nel campione ci sono 36 episodi di questo tipo (circa il 15% dei 235 quinquenni inclusi nel nostro campione): avanzi primari almeno del 3% del PIL mantenuti per almeno 5 anni. Episodi con avanzi primari maggiori o più duraturi sono più rari. Avanzi primari del 4% del PIL mantenuti per almeno 10 anni sono estremamente rari (vedere Figura 1).

Figura 1. Episodi di 5, 8 e 10 anni di avanzi primari  in percentuale al PIL

Usiamo un modello “probit“ per analizzare quali variabili politiche ed economiche siano correlate ad avanzi primari ampi e persistenti. Guardando ad episodi con avanzi primari medi superiori al 3% del PIL per 5 anni, le nostre stime per le economie avanzate suggeriscono che un punto percentuale di aumento della crescita interna è associata a 12 punti percentuali di incremento della possibilità di un avanzo primario ampio e persistente. Un incremento di 10 punti percentuali nel rapporto debito/PIL è associato a un aumento di 2 punti percentuali della possibilità di un avanzo primario ampio e persistente.
 
Parlando di variabili politiche, troviamo che gli episodi di avanzo primario sono più probabili quando i partiti di governo controllano entrambe le camere del parlamento o del congresso (la loro posizione negoziale è forte) e in paesi con un sistema elettorale proporzionale (che può dare vita a larghe coalizioni). Abbiamo inoltre rilevato che i governi di sinistra hanno maggiori possibilità di ottenere avanzi primari ampi e persistenti.
 
Episodi in cui [l’avanzo primario] è maggiore del 3% e si verifica per più di 8 anni sono economicamente e politicamente idiosincratici, nel senso che il loro manifestarsi non può essere spiegato dalle variabili economiche e politiche incluse nella nostra regressione. Perciò, passiamo ad un’analisi più particolare dei 5 paesi che sono stati capaci di mantenere un avanzo primario di almeno il 4% del PIL per almeno 10 anni (il Belgio a partire dal 1995, l’Irlanda dal 1991, la Norvegia dal 1999, Singapore dal 1990, la Nuova Zelanda dal 1994). Si tratta di circostanze eccezionali. La maggior parte di queste economie sono particolarmente piccole e aperte. Il caso del Belgio è associato alle speciali circostanze di dover ottemperare ai parametri di Maastricht. Quello della Norvegia è associato al petrolio del Mare del Nord e alla decisione di creare un fondo sovrano. Il risultato non è incoraggiante poiché concludiamo che la loro esperienza sarebbe difficile da ripetere.

 

Un surplus di ambizioni?

Perché i debiti dei paesi europei in difficoltà divengano sostenibili, escludendo la loro ristrutturazione, un aiuto esterno o una vampata di inflazione inattesa, i loro governi dovranno ottenere avanzi primari molto ampi, in molti casi superiori al 5% del PIL, per 10 anni. La storia suggerisce che tale possibilità, per quanto non inedita, è eccezionale. I paesi che hanno ottenuto avanzi primari così grandi per periodi così lunghi lo hanno fatto in circostanze eccezionali.
 
Tutto considerato, questa analisi non ci rende ottimisti sulla possibilità dei paesi europei in crisi di poter realizzare avanzi primari così ampi e persistenti come vengono ipotizzati nelle previsioni ufficiali.