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Le minacce di Draghi e il sistema Target2: la parola agli esperti

di Aldo Scorrano, Fabio Di Lenola, Francisco La Manna, Gianluca Graziadio – CSEPI

«Se un Paese lasciasse l’Eurosistema, i crediti e le passività della sua Banca centrale nazionale nei confronti della Bce dovrebbero essere regolati integralmente»1. Queste sono le parole conclusive scritte dal presidente della Banca Centrale Europea (BCE), Mario Draghi, in risposta2 ad una lettera inviata da due europarlamentari del M5S in merito alla posizione netta dell’Italia (-358,6 Mld di euro, come si evince nella figura 1) nel sistema di pagamenti dell’area Euro denominato “Target2”.

Figura 1.

Fonte: http://sdw.ecb.europa.eu/reports.do?node=1000004859

Innazitutto cerchiamo di capire, sinteticamente, cosa sia questo sistema di pagamenti, Target2 o T2, (acronimo di Trans-European Automated Real-Time Gross Settlement Express Transfer System).

Una prima indicazone sul Target23 la prendiamo dal Bollettino Economico della BCE (7/2016). A pagina pag. 20 si afferma:

“TARGET balances are the claims and liabilities of euro area national central banks (NCBs) vis-à-vis the ECB that result from cross-border payments settled in central bank money. Each NCB has either a positive balance (i.e. a claim in TARGET) or a negative balance (i.e. a liability in TARGET). When a country’s banking sector receives a cross-border inflow of central bank money, its claim increases or its liability decreases; cross-border outflows have the opposite effect.”4

(trad: I saldi Target sono i crediti e i debiti delle banche centrali nazionali (BCN) dell’area euro nei confronti della BCE, che derivano da pagamenti transfrontalieri stabiliti in moneta di banca centrale. Ciascuna BCN ha sia un saldo positivo (cioè una richiesta in TARGET) o un saldo negativo (cioè una passività in TARGET). Quando il settore bancario di un paese riceve un afflusso transfrontaliero di moneta della banca centrale, aumenta la sua pretesa o diminuisce la sua responsabilità; i deflussi transfrontaliere hanno l’effetto opposto.)

Il prof. Andrea Terzi5 definisce il T2 come “la piattaforma che le banche dell’Eurozona utilizzano per gestire i pagamenti (in entrata e in uscita) nei confronti di altre banche, delle amministrazioni pubbliche o dell’Eurosistema (ovvero Bce e banche centrali nazionali). Ma è anche qualcosa di più: è il dispositivo che ha trasformato una spesa di un italiano a Parigi o a Berlino in una spesa “interna” e non più “estera”, non diversa da una spesa effettuata nel proprio quartiere.
Su quella piattaforma transita, ogni settimana, un flusso di pagamenti pressappoco uguale a quello del Pil annuale dell’Eurozona. Ciò significa che il denaro elettronico che le banche utilizzano per i regolamenti reciproci (impropriamente indicato col nome di “riserve”) si muove ad altissima velocità. Quando una banca ne accumula troppo (perché i propri clienti ricevono più pagamenti di quanti ne eseguono), la banca preferisce prestarlo a un altro istituto bancario in cerca di denaro.”6

Il sistema T2 consente di trasferire in tempo reale pagamenti interbancari, denominati in euro, tra tutti i paesi membri dell’Unione europea ivi inclusi non partecipanti alla cosiddetta area-euro.

Ritornando alle parole iniziali di Draghi, si è acceso un vero e proprio dibattito mediatico attorno alla questione legata ai debiti Target2, nell’eventualità un paese appartenente all’eurozona dovesse abbandonare la moneta unica, quindi uscire dal sistema dei pagamenti T2. Come abbiamo visto il presidente della BCE ritiene questi debiti da saldare.

Questa affermazione è interessante per un duplice aspetto: il primo è ovviamente legato al debito Target e alla sua presunta obbligatorietà ad essere saldato, il secondo – e questa è una vera novità – è legato alla implicita ammissione di reversibilità della moneta unica. In diverse occasioni Draghi espresse chiaramente l’idea della irreversibilità dell’euro: «Ho un messaggio chiaro da darvi: nell’ambito del nostro mandato la Bce è pronta a fare tutto il necessario a preservare l’euro. E credetemi: sarà abbastanza (…) Non è possibile immaginare la possibilità che un paese esca dall’Eurozona»7 e ancora «Lasciatemi sottolineare che l’irreversibilità dell’euro ha fatto parte dell’architettura dell’Unione europea fin dal Trattato di Maastricht» (…) «come ho affermato ripetutamente anche di fronte al parlamento europeo, il ritiro di uno Stato membro dall’euro non è previsto dai trattati»8.

Per capire un po meglio la questione, abbiamo interpellato alcuni economisti ponendo loro la seguente domanda:

Sulle recenti dichiarazioni del presidente della BCE, Mario Draghi («Se un Paese lasciasse l’Eurosistema, i crediti e le passività della sua Banca centrale nazionale nei confronti della Bce dovrebbero essere regolati integralmente»), come dovremmo interpretare il funzionamento del TARGET2? In particolare, nel caso di rottura dell’Euro o di abbandono volontario di uno Stato dal sistema Euro sarebbe vero quanto affermato da Draghi?

Seccareccia1Mario Seccareccia

(Docente di economia presso Dipartimento di Economia, Università di Ottawa. Tra i massimi esponenenti del circuitismo).

Non sono certo di comprendere fino in fondo tutti gli aspetti legali, ma i saldi Target2 sono semplicemente il risultato delle peculiarità della struttura stratificta del sistema di banche centrali dell’Eurozona. Proviamo ad immaginare lo scenario che potrebbe essere generato da questi saldi nella situazione attuale.

In una situazione normale come quella qui in Canada, dove c’è una banca centrale (e non anche delle sue sussidiare provinciali), quando un depositante di Alberta trasferisce fondi a una banca commerciale in Ontario, la banca di Alberta che soffre il drenaggio di liquidità è poi in grado di ottenere fondi tramite il mercato interbancario. Il ruolo della banca centrale in questo caso è meramente quello di facilitare tutto ciò fissando il tasso overnight di tale mercato. Se per qualche ragione la banca di Alberta non fosse in grado di reperire i fondi sul mercato interbancario, magari per dei timori nei suoi confronti, la Bank of Canada normalmente si metterebbe a disposizione per anticipare questi fondi in modo tale da consentire alla banca di Alberta di adempiere alla propria obbligazione. La banca di Alberta alla fine dovrebbe ripagare quanto anticipato, salvo diventare insolvente, nel qual caso la banca centrale vanterebbe tale credito sugli asset residui della banca.

Nel caso dell’Europa, la struttura istituzionale è stratificata. Esiste un sistema di “banche cenrali nazionali” e poi c’è la BCE, la banca centrale sovranazionale. Sono le banche centrali nazionali a svolgere il ruolo ufficiale di fornitori di liquidità in ciascun paese. Quindi, quando la Banca d’Italia anticipa liquidità ad una banca commerciale italiana a fronte, ad esempio, di un depositante che prelevi dei fondi per ridepositarli in una banca tedesca (che è probabilmente quanto sta accadendo in questi giorni), l’anticipazione di questi fondi appare come una passività della Banca d’Italia e un’attività della Bundesbank nei confronti del sistema Target2. In questo modo, la Bundesbank è in grado di anticipare i la liquidità alla banca commerciale tedesca. A parte il passaggio aggiuntivo attraverso il Target2, il sistema funziona in maniera del tutto simile a quello del Canada. Se ora immaginiamo una situazione simile a quella descritta prima, con la banca commerciale italiana che diviene insolvente perché la Banca d’Italia non è disposta ad anticipare i fondi, quest’ultima ha comunque una passività nei confronti della BCE tramite il Target2. Questo ha senso da un punto di vista puramente legale, ma se riprendiamo l’esempio di prima, se la Bank of Canada non fosse in grado di recuperare i suoi crediti sugli asset residui della banca commerciale dovrebbe semplicemente registrare la perdita. Non sarebbe una banca centrale “provinciale” fittizia, o il governo di Alberta, ad essere responsabile! Viceversa, a causa della particolare struttura del sistema europeo, la BCE potrebbe perseguire la Banca d’Italia per le passività Target2, e dovrebbe essere la stessa Banca d’Italia a recuperare il recuperabile e sostenere la perdita contabile. Se il sistema dell’Eurozona funzionasse effettivamente come quello canadese, dovrebbe essere la BCE a perseguire la banca commerciale insolvente… Ma non è così. Il sistema Target2 funziona in modo che le banche centrali nazionali fungano da cuscinetto per proteggere la BCE da perdite contabili. 

Nell’esempio di Draghi, tuttavia, non riesco davvero a comprendere a fondo gli aspetti legali nel caso di un intero paese che abbandonasse l’Eurozona avendo importanti saldi Target2 negativi. Chiaramente, se lo stato di Alberta si separasse politicamente dall’unione monetaria canadese, quei debiti della Bank of Canada aprirebbero un dibattito: dovrebbero essere ripagati secondo il nuovo tasso di cambio, e se sì, da chi? Dalla banca commerciale insolvente, o dalla nuova banca centrale di Alberta, o dal nuovo governo? Difficilmente si troverebbe qualcosa di scritto al riguardo, e tutto andrebbe negoziato durante il processo di secessione. Penso che lo stesso avverrebbe nel caso dell’Europa, dal momento che dubito fortemente che clausole di questo tipo siano state pensate e redatte esplicitamente come condizione per entrare nell’Eurozona negli anni ’90.

Mi dispiace di non avere una risposta più chiara, ma la mia sensazione è che nessuno lo sappia e che Mario Draghi si stia semplicemente atteggiando e inventando queste norme procedurali perché la possibilità dell’uscita di alcuni paesi dall’Eurozona è considerata ormai sempre più seriamente.

Marc LavoieMarc Lavoie

(E’ professore presso il Dipartimento di Economia dell’Università di Ottawa, dove ha iniziato a insegnare nel 1979. Le principali aree di ricerche riguardano il pensiero post-keynesiano e l’economia monetaria).

In primo luogo devo dire che io non sono un esperto avvocato di questi problemi. Quindi, sto solo mettendo in avanti quello che per me sembra essere logico. Altri studiosi informati possono avere una visione diversa.
Sembra giusto dire che se l’Italia dovesse lasciare la zona euro, la banca centrale d’Italia sarebbe responsabile per i propri debiti in TARGET2, proprio come dice Draghi. Quindi essa dovrebbe saldare il proprio debito, ad esempio con il trasferimento di obbligazioni della BCE che sarebbero detenute e che sono stata emesse in euro da parte del governo italiano; forse potrebbe negoziare e risolvere trasferendo l’importo equivalente attraverso le obbligazioni di nuova emissione della nuova moneta da parte del governo italiano. L’ultima possibilità è per l’Italia di fare default su tale responsabilità. In questo caso, ciò che accade è molto chiaro ed è stato più volte sottolineato: le perdite della BCE sarebbero condivise da tutte le banche centrali all’interno della zona euro in base allo schema di capitale, cioè la percentuale prevista da ciascun paese al patrimonio della BCE. Ciò significa che la maggiore perdita si poserebbe sulle spalle della Bundesbank.

Warren MoslerWarren Mosler

(È un economista statunitense tra i fondatori del Centro per la Piena Occupazione e la Stabilità dei Prezzi che ha sede presso l’Università del Missouri-Kansas City).

Il mio modo di vedere la Banca d’Italia, ad esempio, è un’istituzione euro/UE parte del sistema della BCE e non fa parte del governo italiano

Così, dunque, se l’Italia in qualche modo lasciasse l’UE, la BdI rimarrebbe con la BCE e l’Italia creerebbe una nuova BC per la sua nuova lira?

I saldi Target 2 sono prestiti garantiti agli istituti bancari, membri della BCE, che sono banche private, di proprietà di azionisti, non il governo italiano.

Se l’Italia lascia l’UE in qualche modo, le banche private hanno ancora gli stessi prestiti collateralizzati alla BdI.

Se vi è default su alcuni collaterali, la BdI potrebbe subire una perdita.

Quindi la domanda è: quale entità è responsabile per le perdite delle BC nazionali?

La BdI ha sufficiente ‘collaterale qualificato’ per gli standard odierni per coprire i suoi prestiti Target2.

E solo alcuni di essi sono obbligazioni italiane.

Nadia GarbelliniNadia Garbellini

(E’ ricercatrice presso l’Università di Bergamo).

Prima di tutto, è bene precisare che non ho elementi per esprimere un giudizio sulla questione puramente legale. Tuttavia, mi pare che in questo caso il problema sia principalmente politico, poiché difficilmente la risposta sarà rintracciabile nei Trattati o in qualche fonte legislativa secondaria.

Il funzionamento del sistema Target2, in termini estremamente semplificati, è ormai noto. Si tratta di una sorta di camera di compensazione attraverso la quale le singole banche centrali nazionali fungono da intermediari nelle transazioni tra le rispettive banche commerciali. Dunque, trasferire dei fondi da una banca commerciale italiana a una tedesca origina una serie di scritture contabili. La banca commerciale italiana contrae un debito con la Banca d’Italia. Questa quindi segna un credito nei confronti della prima e il corrispondente debito nei confronti della BCE. A sua volta la BCE segna un credito nei confronti della Banca d’Italia e un debito nei confronti della Bundesbank, la quale contabilizza il corrispondente credito. L’ultimo passaggio è la scrittura contabile di un debito della Bundesbank nei confronti della banca commerciale tedesca che, quindi, contabilizza il corrispondente segno positivo mettendo i fondi a disposizione del depositante iniziale.

Fintanto che un paese resta all’interno dell’Eurozona i saldi non sono esigibili e si riducono quindi a mere scritture contabili. Tuttavia, lo diventerebbero nel momento in cui il paese dovesse lasciare l’Eurozona. Tecnicamente, quindi, quanto affermato da Draghi è ineccepibile: la Banca d’Italia sarebbe responsabile del suo debito con la BCE nell’ammontare del corrispondente saldo (negativo) Target2.

Intanto, è bene sottolineare che i saldi Target2 riflettono i saldi commerciali dei diversi paesi dell’Eurozona. Esiste una regola che sanziona i surplus eccessivi (oltre il 6% del pil), regola che la Germania ha costantemente disatteso senza che tale comportamento venisse sanzionato. Chiaramente, ciò ha avuto effetti cumulati sui saldi T2.

Detto questo, la modalità di rimborso in caso di uscita andrebbe negoziata. La Banca d’Italia potrebbe offrire i titoli di debito pubblico già in suo possesso, quindi denominati in euro, per un ammontare corrispondente. In caso di rifiuto di tale soluzione, l’Italia potrebbe prospettare un default, quindi ripudiare il suo debito nei confronti della BCE, cosa che avrebbe come conseguenza la ripartizione di questo debito tra i vari paesi dell’Eurozona in proporzione alla loro partecipazione al capitale della BCE stessa. Naturalmente, anche in questo caso si tratterebbe di mere scritture contabili, che però diventerebbero esigibili nel caso di ulteriori uscite.

A questo punto si aprirebbero tutta una serie di scenari alternativi. Non conoscendo a fondo i meccanismi istituzionali, faccio delle supposizioni o mi pongo delle domande.

In primo luogo, il capitale sociale della BCE è sottoscritto dalle BCN, secondo delle quote che corrispondono al loro peso su popolazione e pil totali. In caso di nuova entrata, viene effettuata una correzione dei pesi e il paese entrante deve sottoscrivere interamente la sua quota di capitale. Nel caso di un’uscita, quindi, si suppone che la quota di capitale del paese uscente andrebbe stralciata e restituita dalla BCE. L’intero sistema dei pesi cambiarebbe in ragione dei criteri enunciati sopra. In termini assoluti il peso dei paesi più grandi aumenterebbe più di quello dei paesi più piccoli.

In secondo luogo, mi domando cosa accadrebbe se ad uscire fosse un paese con saldo positivo. Seguendo il ragionamento di Draghi, la BCE sarebbe costretta a saldarlo. Il corrispondente saldo negativo verrebbe di nuovo ripartito tra tutti i paesi rimasti in ragione delle loro quote. Le quote stesse cambierebbero come nel caso precedente.

In terzo luogo, cosa accadrebbe se si innescasse un’uscita a catena, al paese che per assurdo restasse l’ultimo ad uscire?

Nel momento in cui si verificasse un’uscita, come quella dell’Italia, la possibilità di nuove uscite diventerebbe un evento a cui attribuire una probabilità. L’equilibrio infatti è stabile solo quando l’evento “uscita” non è nemmeno preso in considerazione – per dirla nel linguaggio della teoria dei giochi, quando non entra nemmeno a far parte dello spazio degli eventi possibili e quindi delle strategie disponibili.

C’è quindi da domandarsi: ciò potrebbe innescare una serie di uscite a catena?

La mia impressione, senza conoscere la risposta alle domande poste sopra, è che un’eventuale uscita dell’Italia e un ripudio del corrispondente debito, ripartito poi tra gli altri paesi, renderebbe immediatamente reali, e non più mera scrittura contabile, tutti i debiti e crediti coinvolti, non solo quelli del paese uscente. A questo punto, la caratteristica fondante dell’intero sistema – l’inesigibilità dei crediti – cesserebbe di esistere.

Utilizzando il linguaggio della teoria dei giochi, se ciò fosse vero potremmo dire che il sistema Target2 è caratterizzato da due soli equilibri possibili: tutti i paesi restano o tutti se ne vanno. Sembra difficile che il sistema possa sopravvivere a un’uscita, soprattutto di un paese grande come l’Italia. Questa quindi mi pare la preoccupazione principale di Draghi, che sembra più un’esibizione muscolare volta a puntellare la tenuta del sistema – alla stregua del famoso “whatever it takes”.

Concludo dicendo che tutto quanto scritto sopra è mera elucubrazione, non a caso in similitudine a un “gioco”. La realtà è che regole precise non esistono e ogni passaggio, in una eventualità del genere, andrebbe meticolosamente negoziato. Esistono probabilmente migliaia di “dettagli” da prendere in considerazione, che a noi non addetti ai lavori non passerebbero nemmeno per la mente.

L’unica cosa che mi sento di affermare è che per l’Italia, in caso di uscita, la questione dei saldi Target2 e della loro gestione sarebbe decisamente il minore dei problemi. Altre e ben più complesse sarebbero le questioni da affrontare.

TerziInfine, sugli stessi temi, abbiamo intervistato Enrico Turco (laureato in economia presso l’Università Cattolica di  Milano e referente per l’associazione Rethinking Economis), che a sua volta ha avuto uno scambio di pareri con il prof. Andrea Terzi.

D) Nel caso di rottura dell’euro o di abbandono volontario di un paese dal sistema euro , si incorrerebbe veramente in quanto afferma il governatore della banca centrale europea?

R) a) il debito esiste, per il quale si intende il saldo negativo che la BdI possiede nel conto target2, quindi verso la bce;
b) una eventuale uscita di un paese dal sistema euro apre ad una serie di incognite dal momento che, ad ora, non esiste alcuna procedura che regoli la fase di transizione, quindi tanto meno i conti presso target2. Perciò, in sostanza, dipenderà dalle vicissitudini politiche e dai negoziati che si verranno a porre in essere. E’ probabile che, in caso di uscita, quel debito non si ripaghi, SENZA che questo – giova sottolinearlo – vada ad intaccare la posizione delle altre banche centrali all’interno di target2 (i crediti della Bundesbank, per esempio). La perdita andrebbe ascritta al capital key della BCE, distribuita in misura proporzionale alla quote che le banche centrali nazionali dispongono, e quindi sostenuta dagli azionisti di queste ultime. Ciononostante, per statuto, la BCE potrebbe rifiutarsi di ascrivere la perdita in bilancio e, in tal caso, chiedere ai propri azionisti di ricapitalizzare la quota. Ad ogni modo, sono solo ragionamenti ipotetici, dal momento che la tenuta della moneta unica, e quindi la sopravvivenza del sistema dei pagamenti target2, in caso di fuoriuscita di un paese dall’UEM, sono tutti da verificare.

D) Ma quel saldo negativo non è la registrazione di transazioni tra crediti e debiti già avvenute?

R) Non proprio, per via della peculiare struttura stratificata che caratterizzata il sistema europeo delle banche centrali (SEBC).

Quando la banca centrale nazionale addebita il conto riserve della banca commerciale – che riceve ordine dal proprio cliente di trasferire quel denaro all’estero – e quest’ultima non riesce a ottenere i fondi necessari a saldare il conto riserve nel mercato interbancario (caso 2010-11), la banca commerciale si trova costretta a finanziarsi direttamente dalla banca centrale, la quale accomoda le richieste accordando un prestito. Come fa la banca centrale a finanziare questo prestito? Attraverso la BCE, o più in generale, indebitandosi con il sistema euro, determinando un aumento del saldo negativo interno al sistema TARGET2.

Tuttavia, interrogando anche il professor A. Terzi sul punto, emerge che non esiste nessuno trattato, istituto, corte che obblighi lo stato (via banca centrale) a saldare quel conto. Certo, si potrebbe discutere sulla misura in cui l’affidabilità creditizia risulterebbe intaccata qualora il paese uscente si dichiari insolvente sui debiti pregressi verso la BCE, ma il recupero della sovranità monetaria e la definizione di nuove relazioni commerciali internazionali potrebbero limitare questo rischio.

D) Suona assurdo che la BCE chieda indietro quel denaro , nel caso non lo ricevesse , la sua capacità operativa non ne verrebbe intaccata.

R) Più che la sua capacità operativa, in caso di uscita di un paese dal sistema euro, potrebbe venire intaccata l’esistenza stessa della BCE. Ad ogni modo, anche il prof. Terzi conveniva nel ritenere le dichiarazioni del governatore Mario Draghi, in assenza di disposizioni normative che creino un appiglio legale, come una minaccia lanciata per creare un po’ di panico. Sicuramente si tratta di un primo segnale verso un’ipotesi di reversibilità dell’euro: se prima l’euro era irreversibile, ora non lo è più; basta (tra virgolette) saldare il conto.

Conclusioni

Come è emerso anche dalle risposte forniteci dai vari interlocutori, ravvediamo nelle parole di Draghi più un messaggio politico, volto a suscitare una sorta di timore per chi intendesse abbandonare l’eurozona. D’altro canto emerge anche una quasi palese ammisione di reversibilità, prima impensabile, dell’Euro stesso. Che sia la strada per nuovi orizzonti o nel senso di una totale rivoluzione dell’area monetaria europea o, ancora più drasticamente, una presa di coscienza che la fine è vicina? Ai posteri l’ardua sentenza!

Note:

1http://www.ilsole24ore.com/art/finanza-e-mercati/2017-01-23/draghi-uscire-euro-bisogna-chiudere-saldi-target-2-italia-ha-passivo-359-miliardi-141554.shtml?uuid=AEr8WtF

2http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/170120letter_valli_zanni_1.en.pdf?be6aea5c0aa3596d1d08149b510ea707

3Trans-European Automated Real-Time Gross Settlement Express Transfer System (TARGET)

4http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/ecbu/eb201607.en.pdf

5Andrea Terzi si è laureato in economia politica presso l’Università Bocconi di Milano e ha conseguito il Ph.D in economics presso Rutgers University. È professore di economia nella Franklin University Switzerland, ricercatore associato del Levy Economics Institute del Bard College (NY), e insegna Economia Monetaria nell’Università Cattolica del Sacro Cuore di Milano.

6http://www.lavoce.info/archives/38669/perche-dobbiamo-preoccuparci-del-target2/

7http://www.ilsole24ore.com/art/notizie/2012-07-26/draghi-messaggio-chiaro-pronti-121634.shtml?uuid=AbDU57DG

8Un messaggio affidato ad una lettera formale di risposta ad una interpellanza di diversi parlamentari europei, datata 7 maggio http://www.ilsole24ore.com/art/mondo/2015-05-08/draghi-euro-e-irreversibile-l-uscita-non-e-prevista-trattati-181452.shtml?uuid=ABfOj0cD

Fonti consultate:


Fonte: http://csepi.it/index.php/8-economia/92-le-minacce-di-draghi-e-il-sistema-target2-la-parola-agli-esperti

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